央行降息周期中，贵金属企业价值几何？

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文丨必贝好奇社，作者丨长汀南

2019年10月31日，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）宣布降息25个基点至1.50%至1.75%，此次已是美联储第三次降息。从今年8月份开始，美联储已经是第三次降息，政治层面白宫向美联储施压，希望通过扩张性的货币政策以刺激经济增长，经济层面美国年中通胀率没有达到2%的目标，短期的降息已经为市场所预期。

本次降息宣布之后，美联储的降息周期已经宣告提前来临。

之前的文中也描述过，在美联储降息周期中，大宗商品产业将会由于保值性能，受到市场上资金的追捧，而首先受到资金青睐的便是贵重金属。从8月份美联储第一次宣告降息后，在美上市的金属与采矿公司股价就出现一些异动。随着本次降息利好的释放，金属与采矿行业有望享受价格红利，增厚公司业绩而带来估值水平的变化。

目前，整体美国金属开采与采矿行业公司盈利水平均一般，除了大型跨国贸易商如力拓、必和必拓等保持了较为可观的利润水平外，很多贵金属和重金属生产商均游走在盈利边缘。那么如何对贵金属行业的企业进行合理的价值评估，贵金属公司的股价究竟会受到金属价格多大的影响呢？为了探究这些问题，我们通过分析Freeport- McMoRan公司的基本面信息，寻找投资此类公司的一些思路。

一、 Freeport-McMoRan 公司经营状况对股价的影响

自由港- 麦克米伦公司（代码：FCX）是一家大型的铜、金等金属矿开采公司，世界500强排名为第170位。其矿产的采选以北美为中心，拥有富含铜矿的格拉斯伯格矿区。除北美以外，在南美智利，印尼等国，通过股权投资也掌握了大量的铜矿的开采和洗选。

资料来源：BBAE必贝证券
图1 自由港-麦克米伦公司月K线

根据公司2018年年报披露，公司年收入为186.28亿美元，其中黄金开采收入占据17.34%，铜矿开采及洗选占75.13%，钼开采和销售收入占6.39%，即公司主要的业务收入都是源自于金属矿开采和洗选。

资料来源：Freeport-McMoRan年度报告整理，BBAE必贝证券
图2 自由港-麦克米伦公司2010年至2018年收入状况

公司的营业收入从2010年至今基本上保持了较为平稳的状况，如果刨除出售非洲矿产资源对公司收入的影响，公司的收入走势基本上和国际金属价格走势基本一致。但是如果公司收入只是和金属价格走势一致，那么在分析公司的股价的时候，我们只需要分析国际金属价格的走向就可以了，然而事实是这样吗？

从公司的收入状况进行观测则会得到不一样的结论，国际金属价格在2012-2013年间出现了暴跌。国际铜价从当时的8500美元每吨，在2013年跌破7000美元每吨，但是公司整体收入，包括铜矿部门的收入均没有明显的下降。而同样的在2017年至2018年间，国际铜价稳定在6500美元/吨，甚至2018年年中铜价还跌破6000美元/吨，但是公司销售收入并没有出现大幅的缩减。

因此可以得出这样的结论： 公司的长期收入走势和金属价格走势基本上一致，但是短期走势存在了一定的偏差。

关于短期走势的偏差，可以从公司进行套期保值的角度进行相关的分析，公司短期内可以对相关的订单进行套期保值操作，而长期中则依然需要按照市场价格进行生产和销售。当然公司也可以暴露自身的风险敞口，这主要基于公司对于未来市场的判断。而年报中披露的公司对于未来的判断，对于投资者进行公司投资的考察就显得至关重要。

可以看出管理层对年度的业绩和以后期间的用词相对来说还是比较严谨的，在2011到2015年国际大宗商品价格下降阶段，更多的是提控制销量，缩减财务计划，而在2015年之后，年报中相关的描述都进行了较大的改变，虽然2018年度铜价格稳中有降，但整体来说，公司对于市场的判断，在一定程度上为公司带来了除价格变动以外的收益（损失）。

二、Freeport-McMoRan公司财务安排对股价的影响

资料来源：Freeport-McMoRan年度报告整理，BBAE必贝证券
图3 自由港2010年至2018年收入和成本走势

通过公司的收入和成本比较，就可以观察整个矿业企业的一种常态，即成本基本上保持不变。公司成本的变化主要取决于当地的工资水平，采矿权成本和必要的税费支出。除非是大型的工人罢工或者是产量的大幅削减，否则成本基本上保持了稳定的状态。

影响公司股价的是公司的股东收益的反应，而股东收益一方面由公司的利润水平导致，另一方面也会由公司的股权结构所影响。而公司在2010年至今，公司资产负债率的变化是比较大的，因而也导致了股价的波动实际要大于公司收入的波动。

资料来源：Freeport-McMoRan年度报告整理，BBAE必贝证券
图4 自由港2010年至2018年资产负债率状况

2013公司整体的资产负债率从原先的40%左右提升至最高75%，而此时公司收入面临着大幅下滑，综合来看，此时的股东权益面临着更大程度的下滑，这也导致了公司股价进一步的下滑，股价从2013年伊始的30美元一路下挫，最低股价仅为7美元/股。

如果说全球铜价的下降导致了公司利润的下降，而从导致了公司股价的下跌，那么公司负债率的上升，则是自由港公司股价加速下跌的重要推手。而反之，2018年公司收入不变，但是由于负债率的下降，也导致了公司股票价格的下跌。公司股价由最高的18美元/股，下降至目前的11美元/股。（注：股东收入等于利润率×负债率，利润为正，负债越大，收入越高；利润为负，负债越大，损失越大）

三、 Freeport-McMoRan 公司的投资启示

通过对自由港- 麦克米伦公司的分析，可以得到对一般矿业公司的投资法则。第一，矿业公司的收入主要依赖于市场价格，产量在短期内的变化很难发生变化（也就意味着短期成本很难改变）；第二，矿业企业的管理层对于市场的判断可以影响企业短期的利润水平，在企业投资中值得去参考和揣摩管理层的观点；第三，公司的资产负债水平对公司股价有着非常重大的影响。

一般来说，公司的负债水平越高，也就意味着公司具有比较高的债务负担，但是从反面来说，比较高的负债也意味着在同样收入的前提下，每股可以得到更高的收益。

目前来看，公司的负债率已经下降至比较低的水平，同时目前面临全球新一轮降息可能导致的大宗商品价格上涨，总体来说自由港- 麦克米伦目前是一个非常优秀的投资标的，随着未来铜价格的上涨和公司负债率的再提升，公司将会呈现利润和杠杆的双重提升。当然出了自由港- 麦克米伦公司以外，其他的矿业公司也有可能因为本次降息而受益。

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