造血不足 输血肾亏 挂牌破发 时代邻里不“时代”

编者按：本文来自中国网地产，作者：陶夭夭，36氪经授权转载

昨日，随着港交所的钟声敲响，时代邻里和保利物业分别在香港上市。至此，香港资本市场又多了两家物业公司。成功登陆港交所创业板，对处在资本寒冬之下的企业而言，无疑是一件可喜可贺的事情。

然而，尽管两家同是物业公司，又在同一天敲钟，却遭遇冰火两重天：保利物业挂牌后，股价一路上扬；时代邻里跌破发行价，资本市场兴趣寥寥。

挂牌首日破发因与果

历经五个月的预热和准备，时代邻里终于如愿以偿，搭上了通往资本市场的火车。

12月19日，时代邻里在港交所上市发行。与同一天上市的保利物业，股价持续上扬不同的是，时代邻里股价表现不佳，首日挂牌便遭遇破发的窘境。

时代邻里开盘价为4.89港元/股，比发行价5.15港元/股下跌5.05%，此后继续下行，截至今日上午收市，时代邻里报4.85港元/股，市值44.07亿港元。

针对时代邻里上市破发，有观点认为，不见得是坏事，破发说明市场回归理性，回归理性才能更好地做产品，而不是动辄数字惊人的高估值。

然而，对时代邻里有无兴趣，资本市场早就给出反映。在此之前，时代中国年内三次公告分拆消息，但并未引起股价上扬。11月28日，股价甚至继续走低。

港股一向对估值非常吝啬，但因看中物业股背后的房企，能给他们带来确定性增长，2019年在港股行情没怎么上涨的情况下，除了保利物业之外，股价翻倍上涨的物业股有6家之多。

反观时代邻里，为何同样是背靠房企，却遭遇冰火两重天？除强者恒强的“马太效应”外，“公司规模、业务结构、财务结构，以及物业股所背靠母公司实力的差异，给市场带来的不同预期，导致股价走势和估值的绝大差异”，中国企业资本联盟副理事长柏文喜告诉中国网地产。

他继续指出，资本市场是从经营的独立性和稳定性，企业的成长性和盈利能力来综合判断企业的。

造血不足、输血肾亏

物业公司大多是大型房企分拆出来的关联性企业，大部分收入来源主要依赖母公司的项目输送。母公司规模越大，物业公司规模效应越明显。反之，亦然。时代邻里背后站着的正是时代中国。

在房住不炒、融资收紧的政策下，时代中国发展略显疲态。2019年上半年，时代中国录得合同销售金额312.3亿元，仅仅完成全年750亿销售目标的41.6%。相较于去年同期接近53%的销售增速, 时代中国今年20.1%的销售增速，数据下滑了不止一星半点。

据公开资料显示，时代中国新增拿地金额187.6亿元，已超出去年全年的实际拿地金额，虽然上半年毛利率上升，突破至32.5%，但在进一步拓展城市布局数量后，将面临行销成本管控的考验, 土增税及合营项目也将分去一部份归母利润。这也相应的影响了时代邻里的增量空间。

时代邻里的在管面积增加有限。中国网地产梳理发现，2016年至2019年上半年，时代邻里在管物业总建筑面积分别为1310万平方米、1600万平方米、1880万平方米和3470万平方米。反观其他企业在管面积，保利物业为2.6亿平方米、雅生活破5亿平方米、彩生活破12亿平方米。

在管面积增加有限、造血粮食不足的情况下，时代邻里还向时代中国“输血”。2018年以来，时代邻里以若干应收物业费及物业费收取权为抵押，设立资产抵押证券，资产抵押证券用于向时代中国提供未偿还余额分别为16.01亿元，及15.26亿元贷款。

为此，时代邻里的资产负债率高于同行，2016年至2019年上半年，分别为98.1%、95%、97.1%和93.7%。2019年上半年，上市前十家物业企业资产负债率普遍维持在80%以内，碧桂园服务和绿城服务的资产负债率分别为57.81%和63.29%。

“母公司往往因为规模较小，融资能力和融资条件较差，融资渠道狭窄，不得不尽量减少对于附属物业公司的‘输血’，甚至从物业公司‘抽血’来支持母公司的发展”，柏文喜说。

真的恢复自由身了？

随着港交所的钟声敲响，造血不足、输血肾亏的时代邻里终于恢复“自由身”。

面对母公司销售增速放缓、增量空间有限的现实，通过兼并收购实现规模扩张，显然成为时代邻里上市后的“宿命”之战。

12月19日，在时代邻里上市仪式上，公司董事会主席兼非执行董事白锡洪透露，通过收并购来扩大规模是必须的，此次IPO之后将有一部分资金用于收并购，时代邻里会加快收并购步伐。

白锡洪还表示，时代邻里不只是希望增加住宅管理面积，更希望在非业主增值服务、第三方专业服务方面取得突破，实现同步增长。

事实上，从2015年至2019年6月30日，时代邻里就已经有意识的向独立第三方物业的获取上倾斜，收购了珠海市原兴、广州万宁、佛山市合泰、清远盛业及清远市荣泰、广州东康等物管公司。

然而，尽管第三方外拓物业的在管面积比例扩大，但时代邻里营收增长能力仍然欠缺，收入占比一直在40%左右徘徊。2016年至2019年上半年，时代邻里管理外拓项目产生的收入分别为4160万元、7560万元、1.08亿元、1.04亿元，占比为40.5%、36.3%、41.9%、35.1%。

58安居客房产研究院分院院长张波认为，并购对于物业公司和开发企业来说有着很大差别，体量、品牌、运营能力以及具备超过同类公司的独特资源优势，是影响企业收并购的重要因素。因此，并购的难度还是在于如何通过自身优势实现有效并购，并实现规模化有序增长。

时代邻里试图通过开拓第三方业务，减少与母公司的利益挂钩，但理想丰满，现实骨感，上市后的时代邻里或没法置身事外。

一方面，时代中国的存量房产，仍然占据时代邻里在管面积的大头；而另一方面，若时代中国基本面持续下行，进入资本市场后的时代邻里，或没法得到母公司的输血，还得继续背负着向母公司输血的压力。

横算竖算，时代邻里既不“时代”，也不“自由”。

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